von KLAUS KELLE

BERLIN – Unsere Berichterstattung in der Causa VZB, also über die angeblich versenkten 1,2 Milliarden Euro, die ursprünglich für die Altersversorgung von 11.000 Zahnärzten in Berlin, Brandenburg und Bremen ausgegeben werden sollten, schlägt bei denen inzwischen große Wellen. Über den Skandal an sich haben viele Medien berichtet – fast ausschließlich im Sinne der offiziellen Verlautbarungen. Und lange Zeit prägte diese Hofberichterstattung die öffentliche Wahrnehmung des Gesamtgeschehens.

Bis TheGermanZ, mit Dokumenten und Aussagen aus dem inneren Kreis „gefüttert“, begonnen hat, den Komplex um Fehlinvestitionen und Geldverschwendung zu Lasten der versicherten Zahnärzte Stück für Stück aufzudröseln.

Natürlich habe ich vor Wochen bereits auch Thomas Schieritz angeschrieben und ihm einige Fragen zu diesem komplexen Fall mit der Bitte um Beantwortung geschickt. Schieritz ist Vorsitzender des Verwaltungsausschusses des Versorgungswerkes. Er übernahm das Amt im April 2025, als die massive Krise längst bekannt geworden und sein Vorgänger abberufen worden war. Seitdem inszeniert sich Schieritz als Krisenmanager, der gern und oft von Restrukturierung und Transparenz spricht, letztere aber durchaus vermissen lässt, wie man mir aus dem Inner Circle des VZB erzählt.

Dazu passt, dass er meine Fragen nicht beantworten wollte (bis heute nicht) und stattdessen Nebelkerzen zündet, von einem Gesellschafter der TheGermanZ, der in unsere Berichterstattung irgendwie verstrickt sei. Das ist Unsinn, jedenfalls die Verschwörungserzählung von unserem Kommanditisten, der Einfluss auf meine Berichterstattung nimmt. Niemand hat Einfluss genommen, ich durfte lediglich Dokumente einsehen, viele Dokumente, die unzweifelhaft belegen, dass das VZB auch unter Schieritz alles andere als auf einem guten Weg ist.

Auf X (früher Twitter“) verlinkte gerade ein Redakteur der angesehenen „Wirtschaftswoche“ meinen Artikel über das jüngste Gerichtsverfahren in Amsterdam, das direkt mit all dem zusammenhängt.

Der Kollege, der sogar im Gespräch für journalistische Auszeichnungen und sicher ein guter Journalist ist, kratzt aber leider nur an der Oberfläche und bezeichnet meine und unsere Berichterstattung hier über den VZB-Skandal auf X als „Phantasiegeschichte“, was sie keineswegs ist, den jeden Satz meiner bisherigen Artikel ist fundiert und basiert auf offiziellen Dokumenten aus dem VZB. Warum recherchieren solche Journalisten nicht einmal, so wie sie es einst sicher gelernt haben dürften, und schmähen stattdessen Autoren anderer Medien?

Im Zentrum des VZB-Skandals steht ein so genanntes Wertgutachten, über das jüngst die Tageszeitung WELT berichtete.

Ein Unternehmen namens CFRV (Center for Finanzial Reporting und Valuation GmbH) in Brieselang (Brandenburg) war von Thomas Schieritz beauftragt worden, sämtliche Kapitalanlagen des Versorgungswerks neu zu bewerten. Schließlich hatte dieses  Versorgungswerk jahrelang in hochriskante Immobilienprojekte und StartUps investiert.

CFRV-Chef Prof. Dr. Holger Wassermann kam dann bei den 10 uns vorliegenden Gutachten zu dem zweifelhaften Ergebnis, dass fast 1,2 Milliarden Euro weg seien, was mehrere Wertkorrekturen in Höhe von insgesamt 177,49 Millionen Euro zur Folge hatte.

Sieben der uns vorliegenden zehn Bewertungen untersuchten Projekte wurden im Wassermann-Bericht vollständig auf Null, also wertlos, taxiert.

Im Zuge meiner Recherchen hatte ich auch vor, Herrn Prof. Wasserman direkt zu seinem Gutachten und den Ergebnissen zu befragen.

Aber was soll ich sagen?

Auch Prof. Wassermann hat es anscheinend nicht so mit der Transparenz gegenüber der Öffentlichkeit

Auf der offiziellen Webseite teilt die CFRV GmbH von Prof. Wassermann mit, dass sie zu den Wertansätzen der VZB-Kapitalanlagen aufgrund einer vertraglich vereinbarten Verschwiegenheitserklärung (NDA) keinerlei Fragen beantwortet. Das ist fast schon witzig.

Also, das Versorgungswerk verweigert Antwort auf kritische Fragen. Wenn Medien sich dann damit direkt an Beteiligte außerhalb des VZB wendet – werden sie dann dahin zurückverwiesen, wo man aber nicht mit uns sprechen will. Super, oder? Ob das die neue Transparenz ist, von der Thomas Schieritz spricht?

Eine der Redaktion vorliegende Quellen- und Methodenprüfung setzt beim Wassermann-Gutachten an. Dazu muss man wissen, dass seine Firma CFRV keine Wirtschaftsprüfungsgesellschaft, sondern einfach ein Beratungsunternehmen ist.

Also nochmal: Die Quellen- und Methodenprüfung untersucht zehn ausgewählte CFRV-Bewertungen, nicht sämtliche Gutachten aus dem VZB-Portfolio.

Die untersuchten Positionen umfassen Buchwerte von rund 189,65 Millionen Euro. Daraus ergeben sich nach den Bewertungen Wertkorrekturen von den genannten rund 177,49 Millionen Euro. Und natürlich von den sieben Projekten, die gänzlich auf Null gesetzt wurden.

Zur Wahrheit gehört auch:

Nicht alle Berichte hat Prof. Dr. Wassermann selbst bearbeitet. Bei der Bewertung der Grand Metropolitan Hotels Holding B.V. zum Beispiel wird er als prüfender und freigebender Verantwortlicher genannt, beim Marlet-Gutachten als Mitbearbeiter. Die Kritik aus Kreisen der Zahnärzteschaft richtet sich deshalb nicht gegen einen akademischen Titel, sondern gegen konkrete Arbeitsergebnisse, für deren Bearbeitung oder Freigabe dieser Name steht.

Aus Nichtwissen wird Wertlosigkeit

Besonders deutlich wird das Problem bei der niederländischen Grand Metropolitan Hotels Holding B.V., dem Joint Venture, nicht pauschal der gesamten Grand-Metropolitan-Gruppe. Der Buchwert der VZB-Beteiligung von rund 18 Millionen Euro wird vollständig abgeschrieben. Zugleich setzt die Ergebnisübersicht Unternehmenswert, Eigenkapitalwert und Beteiligungswert jeweils auf null.

Die entscheidende Begründung lautet:

„Die Dauerhaftigkeit der Wertminderung ergibt sich zwingend aus der nicht behebbaren Informationslücke und der damit fehlenden Perspektive für das Unternehmen.“

Das Wort „zwingend“ ist dabei bemerkenswert.

Eine Informationslücke beschreibt zunächst den Erkenntnisstand des Bewerters. Eine fehlende wirtschaftliche Perspektive beschreibt dagegen die Zukunft eines Unternehmens. Zwischen beidem liegt genau jene Untersuchung, die ein Gutachten erbringen müsste.

• Welche Rechte und Beteiligungen waren verwertbar?
• Welche Verpflichtungen standen ihnen gegenüber?
• Warum war auch unter vertretbaren Annahmen kein Rückfluss zu erwarten?

Der Bericht verweist auf die niedrige Rangstellung von Eigenkapitalgebern und eine unklare Verwertungsmasse. Eine bezifferte Gegenüberstellung, die den konkreten Nullwert nachvollziehbar trägt, legt der entscheidende Abschnitt jedoch nicht offen.

„Wir können den Wert nicht belastbar bestimmen“ ist erkennbar nicht dasselbe wie „der Wert beträgt null“. Wer vom ersten Satz zum zweiten gelangt, muss diesen Schritt erklären. Das Vorsichtsprinzip ersetzt die Erklärung nicht.

Auch innerhalb der Darstellung entstehen Fragen

Einerseits beschreibt CFRV eine negative kurzfristige Ertragslage. Andererseits heißt es ausdrücklich, eine Analyse der Vermögens-, Finanz- und Ertragslage sei nicht möglich. Das kann zusammenpassen, wenn belastbare Teilinformationen vorlagen. Dann müssten diese aber benannt werden. Welche Zahlen tragen die bestimmte Aussage über Verluste, wenn die Finanzanalyse zugleich für unmöglich erklärt wird?

Eine weitere Ungenauigkeit zeigt sich in folgender Aussage

CFRV erklärt ausdrücklich, mehrfach nachgefragt zu haben. Aber bei wem nachgefragt?

Nach Auskunft der Gesellschaft wurde nur vom VZB gefragt und zwar im Rahmen einer Kapitalerhöhung. Eine Anfrage seitens des CFRV habe es zu keinem Zeitpunkt gegeben. Herr Wassermann müsste also darlegen, wann genau es Anfragen an die Gesellschaft zur Bewertung gegeben haben soll.

Viele Analyseseiten – aber wo ist die Wertherleitung?

Mehrere der untersuchten Beteiligungsberichte kündigen eine Bewertung anhand künftiger Zahlungsüberschüsse, die Ermittlung von Kapitalkosten und eine Plausibilisierung durch Vergleichsmultiplikatoren an. Laut Methodenprüfung wird dieser angekündigte Rechenweg bei Grand Metropolitan, HanseGarnelen, EV Digital Invest und Cargonexx anschließend aber nicht offengelegt.

Ein Wechsel des Verfahrens kann sachgerecht sein. Ein insolventes Unternehmen muss nicht mit optimistischen Zukunftsplänen bewertet werden. Aber wer das angekündigte Verfahren verlässt, braucht eine nachvollziehbare Alternative. Die Null ist keine Methode.

Die umfangreichen Kapitel zu PESTEL, einem strategischen Werkzeug im Management, mit dem Unternehmen und Behörden ihr externes Makroumfeld systematisch unter Wettbewerbsbedingungen untersuchen, schließen diese Lücke nicht.

Solche Instrumente können Risiken und Geschäftsmodelle strukturieren. Eine Note für Wettbewerb oder Erlöslage ist jedoch noch kein Geldwert. Auch ein gewichteter Punktwert mit zwei Nachkommastellen beantwortet nicht, welcher Betrag für die konkrete Beteiligung verbleibt.

Professor Wassermann hat den Anspruch an eine transparente und nachvollziehbare Unternehmensbewertung selbst öffentlich formuliert. In einem persönlich gezeichneten Beitrag für die Beratungsgesellschaft INTAGUS beschreibt er Vergangenheitsanalyse und Zukunftsprognose als wesentliche Bestandteile einer ertragsorientierten Bewertung. Der Beitrag betrifft Unternehmensverkäufe, nicht unmittelbar den VZB-Auftrag. Den Anspruch an Nachvollziehbarkeit darf man dennoch an den Arbeiten messen, die er selbst prüft oder freigibt.

Die entscheidende Frage ist nicht, ob die Berichte wissenschaftlich klingen. Sie lautet, ob ihre Ergebnisse überprüfbar sind.

Marlet: Erst rechnen, dann 80 Prozent streichen

Noch greifbarer wird die Kritik bei der Forderung gegen die Marlet Objektgesellschaft. Hier zeigt CFRV tatsächlich eine Rechnung: Nach Berücksichtigung von Ausfallwahrscheinlichkeit und Verlustquote ergibt sich zunächst ein Wert von 18.282.236,36 Euro. Anschließend wird ein zusätzlicher Sicherheitsabschlag von 80 Prozent vorgenommen. Übrig bleiben 3.656.447,27 Euro. Gegenüber dem Buchwert bedeutet das einen ausgewiesenen Abschreibungsbedarf von rund 12,17 Millionen Euro.

CFRV nennt dafür ernstzunehmende Gründe: Defizite, geringe Liquidität, fehlende Unterlagen und Schwierigkeiten bei der Verwertung des Objekts. Nur beantwortet diese Aufzählung noch nicht die entscheidende Frage: Warum gerade 80 Prozent?

Die Multiplikation ist nachvollziehbar. Die wirtschaftliche Herleitung des Faktors ist es nach der Quellenprüfung nicht. Ebenso bleibt zu erklären, welche zusätzlichen Risiken er erfasst und ob diese bereits in den zuvor verwendeten Risikoparametern berücksichtigt wurden. Die Endsumme ist auf den Cent genau. Die Begründung für ihren stärksten Einflussfaktor bleibt wesentlich unschärfer.

Hinzu kommt eine zeitliche Auffälligkeit. Die Forderung wird im Bericht als endfällig zum 30. Juni 2025 beschrieben. In der Risikotabelle steht zugleich „Unter 1 Jahr, aber überfällig“, obwohl auf den 31. Dezember 2024 bewertet wird. Eine vorzeitige Fälligstellung oder andere vertragliche Besonderheit könnte das erklären. Ohne deren Nachweis bleibt jedoch eine erhebliche Frage zur verwendeten Zeitachse offen.

Das sind keine akademischen Spitzfindigkeiten. Es geht um Millionenbeträge und die Annahmen, mit denen sie aus einer Bewertung verschwinden.

Was 2025 geschah, erklärt nicht automatisch den Wert von 2024

Ein weiterer Schwerpunkt betrifft den Umgang mit späteren Insolvenzen. Im Bericht zu EV Digital Invest heißt es:

„Die Erstellung einer Fortführungsprognose zum 31.12.2024 ist durch die tatsächliche Insolvenzentwicklung im Jahr 2025 obsolet.“

CFRV führt dafür bereits Ende 2024 bestehende strukturelle Probleme an. Die spätere Zahlungsverweigerung des VZB sei lediglich der Auslöser gewesen, der diese Krise offengelegt habe. Diese Begründung darf nicht unterschlagen werden. Aber sie muss sich an der tatsächlichen Finanzierungschronologie messen lassen: Welche Zusagen bestanden Ende 2024? Welche Verpflichtungen waren damals fällig? Was änderte sich erst durch spätere Entscheidungen?

Beim Investment HanseGarnelen stellt sich eine verwandte Frage. Der Bericht nennt einerseits strukturelle Verluste, andererseits den Rückzug eines „Großinvestors“ als Ursache einer akuten Finanzierungslücke. Zu klären ist deshalb, ob die spätere Entwicklung einen bereits bestehenden Zustand nur sichtbar machte oder ob eine neue Finanzierungsentscheidung die Lage wesentlich veränderte. Der Prüfbericht beantwortet diese Frage nicht; er zeigt, welche Herleitung fehlt. Interessant ist dabei auch ein kleines Detail: Wassermann wusste, dass es sich bei dem „Großinvestor“ um den VZB selber handelte, hat dieses aber an der Stelle lieber nicht konkret benannt. Warum? Weil das vielleicht irgendwie „komisch“ ausgesehen hätte?

Auch bei MAGNA und New Age Alpha beanstandet die Prüfung eine nicht ausreichend offengelegte Bewertung der konkreten Forderungsrechte. Eine Unternehmenskrise ist ein wichtiges Warnsignal. Sie ersetzt aber nicht die Untersuchung von Rang, Sicherheiten und möglichen Rückflüssen eines bestimmten Darlehens.

Dabei behauptet die Untersuchung gerade nicht, jeder Nullwert sei falsch. Sie nennt erhebliche Krisenindikatoren und bewertet die Herleitungen bei Heidenheim und Commerzbank deutlich anders. Ihre Kritik ist keine pauschale Entwarnung. Sie verlangt, dass gravierende Ergebnisse ebenso gravierend begründet werden.

Drei Berater, mehr als eine Million Euro – welche Ergebnisse gab es?

Eine zusätzliche Frage wirft eine interne VZB-Kostenübersicht auf, deren Ausschnitt der Redaktion vorliegt. Dort sind für Redstone Digital 389.742,85 Euro, für CFRV 280.493,55 Euro und für Blue Future Advisors 400.485,28 Euro ausgewiesen. Zusammen ergibt das 1.070.721,68 Euro. Die Übersicht enthält unterschiedliche Beratungsleistungen und ist weder ein vollständiger Mandatsbericht noch für sich allein ein Zahlungsnachweis.

Besonders interessant ist die Reihenfolge. Für Redstone ist bereits am 8. Juli 2025 eine Position erfasst. Am 31. August 2025 folgt ein Betrag von 193.660,60 Euro, bezeichnet als Unterstützung im Bereich Startup- und Private-Equity- beziehungsweise Beteiligungsmanagement. Die erste sichtbare CFRV-Position datiert dagegen vom 3. September 2025 und betrifft die Bewertung von Vermögensgegenständen des Anlagevermögens zum 31. Dezember 2024. Bei Blue Future stehen ausdrücklich Leistungen wie „Bewertung Portfolio“ und „Bewertung div. Beteiligungen“.

Die zeitliche Abfolge belegt eine frühere Abrechnung von Redstone-Leistungen. Sie beweist nicht, dass Redstone damals bereits sämtliche Bewertungen abgeschlossen hatte oder CFRV erst im September zu arbeiten begann. Rechnungsdatum und Leistungszeitraum sind nicht dasselbe.

Aber sie begründet eine naheliegende Frage: Welche Analysen und Bewertungsergebnisse hatte das VZB bereits, bevor CFRV seine Berichte vorlegte?

Erstellten Redstone oder Blue Future eigene Wertansätze? Welche Beteiligungen betrafen sie? Wurden ihre Ergebnisse an CFRV übergeben? Gab es abweichende Einschätzungen und wenn ja, wie wurden diese Unterschiede geklärt? Weshalb wurde welcher Ansatz am Ende maßgeblich?

Für die Behauptung, unliebsame Gutachten seien zurückgehalten worden, liefert die Tabelle keinen Beweis. Die offene Frage nach früheren oder abweichenden Bewertungen ist trotzdem berechtigt. Sie lässt sich durch die Aufträge, Leistungsnachweise und Arbeitsergebnisse beantworten.

Mehr als eine Million Euro für drei Anbieter verlangt mehr Transparenz als den Hinweis auf das zuletzt präsentierte Gutachten.

Wo ist die vollständige Rechnung hinter der Milliarde?

CFRV bestätigt auf seiner Website die Unterstützung des VZB bei der Ermittlung der Wertansätze für den Jahresabschluss 2024. Zugleich stellt das Unternehmen klar, dass weder CFRV noch Wassermann Wirtschaftsprüfer seien. Zu Fragen über das Mandat verweist es wegen einer Verschwiegenheitsvereinbarung an das VZB. Das macht eine Bewertungsleistung nicht automatisch unzulässig. Es macht sie aber auch nicht zu einem Testat über die gesamte Verlustsumme.

Ob die öffentlich genannten fast 1,2 Milliarden Euro ausschließlich auf CFRV beruhen, ist mit den vorliegenden Unterlagen nicht beantwortbar. Ebenso wenig lässt sich aus zehn ausgewählten Bewertungen ableiten, die gesamte Summe sei falsch. Dafür fehlen die übrigen Positionen, mögliche frühere Wertkorrekturen und die vollständige Überleitung der Einzelwerte in die Gesamtrechnung.

Doch genau diese Grenze macht die Forderung nach Offenlegung dringlicher. Wenn bereits in der untersuchten Auswahl Informationslücken zu zwingender Wertlosigkeit werden, entscheidende Abschläge nicht rechnerisch hergeleitet sind und spätere Ereignisse die Stichtagsbetrachtung zu ersetzen drohen, reicht es nicht, weiter auf die Autorität des Gutachters zu verweisen.

Insbesondere muss eine derart spektakuläre Verlustzahl, die auch vom Vorsitzenden des Verwaltungsausschusses Thomas Schieritz mit höchster Eifrigkeit und bei jeder Gelegenheit einem Medienvertreter mitgeteilt wird und 11.000 Zahnärztinnen und Zahnärzte in Angst und Schrecken versetzen, ganz besonders intensiven Überprüfungen standhalten.

Prof. Dr. Wassermann und CFRV müssen die konkreten Wertentscheidungen erklären

Das VZB muss zeigen, welche Fassung welcher Bewertung in welchen Teil der Milliardensumme eingeflossen ist und welche Ergebnisse der anderen beauftragten Berater berücksichtigt wurden. Und das VZB muss endlich den testierten Jahresabschluss für 2024 vorlegen, mit dem sich zeigen würde, ob der Verlust zum 31. Dezember 2024 tatsächlich bis zu 1,2 Milliarden betragen hat.

Die uns vorliegende Untersuchung ist eine Methodenprüfung, keine neue Bewertung des gesamten Vermögens. Sie liefert aber konkrete Gründe, mehrere ihrer möglichen Bausteine nicht ungeprüft als Gewissheit zu behandeln.

Die Zahnärzte brauchen weder beschönigte Anlagen noch künstlich dramatisierte Verluste. Sie brauchen eine Rechnung, deren Voraussetzungen offengelegt und deren Ergebnisse unabhängig überprüft werden können.

Wer fast 1,2 Milliarden Euro Verlust zur öffentlichen Gewissheit machen will, muss meiner Ansicht nach auch die Herleitung offenlegen.